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000615:华泰柏瑞李晓西:散焦下量量生长,发掘A股持久代价股票

股市资讯 2020-03-18 07:24:48 admin 互联网

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华泰贝瑞副总经理李小溪是我们采访的基金经理之一,股票投资在世界各地都很有经验。

他曾在大型全球资产管理公司principal global股票投资management company的全球股票投资部门工作超过12年,管理基金公开发行和投资机构账户的组合,包括大型全球主权基金、中央银行、养老金和保险公司等。

从国际化的角度来看,李小溪认为高质量的增长是复利的来源,不能因为价格便宜就购买股票。

在过去的11年里,美国成长型股票的表现超过了价值型股票。李晓希认为这种趋势在中国也会出现。

他非常熟悉海外机构投资的行为。他认为,投资年的外资肯定会集中在一批高质量的成长型股票上。

今天,我们看到这些公司的估值不一定便宜,但高质量的增长目标却很少,这些公司的估值在未来将继续保持在一个高水平。

我们相信在投资成熟市场有丰富经验的李小溪,对定性和定量分析的结合很熟悉。

可将成熟市场的有效投资经验和国际比较带到a股市场,从给基金持有人带来长期复利的角度严格控制投资过程和投资过程,以实现投资业绩的可重现性和可持续性。

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12年的全球管理经验股票投资

你在回家之前在华尔街工作了很多年。你能告诉我们你的经历吗?

李小溪2006年从杜克大学毕业后加入股票团队,开始是一名研究员,后来管理校长的全球股票团队。

目前,委托人管理的总资产约为7300亿美元。当我离开时,我的团队管理着大约920亿美元的纯股票投资组合,而我管理着超过100亿美元的全球股票投资组合。

我在管理公司的全球股票公开募股基金和代理投资账户投资组合。

代理投资客户包括世界顶级主权基金、中央银行、政府养老基金、保险公司等。

我管理全球活跃的股票投资组合,可在投资主要全球市场交易,包括发达国家和发展中国家的股票。根据信贷期间的统计,我们的投资组合过去投资于大约40个国家或地区。

你为什么想成为股票投资?

黎晓新安全球有投资个不同方向的团队,包括发达国家、新兴市场和世界各地的股票投资。

当我第一次加入校长时,我开始是一名投资股票的研究员,我们的投资主任也在投资工作。

之后,公司发展迅速,我的表现非常好。不久,我被提升为基金全球投资经理。

我仍然记得我的老板当时对我说高度可靠。

这可能与我的努力工作和快速反应有关。

对于老板的每一个要求,我都会立即加班,给出高质量的反馈。

当我离开的时候,我在Principal工作了12年,我的老板认为这相当于其他同事工作了20年。

根据我的经验,做投资是一个自然的机会。只要你足够勤奋和专业,机会自然会到来。

质量是长期复利的基础

海外基金经理将特别关注投资流程,并认为它比投资结果更重要。你觉得投资怎么样?

李小溪,我在《委托人》中做的很多事情都与投资理念和投资流程有关,为公司做出了很大的贡献。

Principal是一家非常重视投资概念和流程的公司。任何未能遵循投资概念和流程的人都将被解雇。

这也是为什么新安从金融危机前的2000多亿美元增长到现在的7300多亿美元。

投资概念和过程是可复制的,投资成就是投资过程的产物。

投资performance是投资概念和过程的产物。只有概念和过程可以复制,结果也可以复制。

投资结果不能是随机的,但与投资过程密切相关。

如果投资概念和投资过程已经被证明是有效的很长时间,那么性能自然会出现,这就是为什么世界上最专业的投资组织会选择我们。

这也是我在基金回到中国后做的第一件事,——建立我们的投资概念、投资流程和投资风险管理。

中国的一些机构对研究人员有非常简单的要求,即找到可以增加的股票。

然而,股票的增加只是一个结果,而不是一个过程。

投资在概念上,我强调从下到上选择个股,结合成长性、质量和估值。

首先,关于成长性,根据我对a股的研究,从长期来看,有了令人满意的信息,沪深300指数的收益和沪深300公司的业绩成长性有0.81左右的相关性,非常高。

这意味着只要我们无限接近真实业绩,并且业绩判断的准确率高于竞争对手,我们就可以通过挖掘基本面获得超额回报。

其次,关于质量,质量是长期复利的基础,是一个必要条件,而不是一个充分条件。

长期低质量公司无法提供复利回报。

如长期亏损退市、问题频发被证监会处罚、公司治理结构不良、侵害中小股东利益等。很难提供长期复利。

只有高质量的公司才能创造可持续的长期复利回报。

但质量不同于净资产收益率/净资产收益率。

净资产收益率/净资产收益率代表短期质量。从我们的数据来看,当前股票高净资产收益率/净资产收益率组合的收益率在6个月后将大幅下降,即净资产收益率/净资产收益率作为一个指标的长期收益率为负。

我们需要分析净资产收益率/净资产收益率的来源,有些可能是由于使用了高财务杠杆,有些可能是周期性的。

例如,2017年的环境保护政策导致了循环库存的供应方改革。钢材价格大幅上涨,使得他们的净资产收益率大幅上升。

这种高净资产收益率是没有质量和不可持续的。

这种公司是价格接受者,而不是价格制定者,没有定价权。像

投资这样的公司只能在短期内交易,而不能长期交易。

从长远来看,质量取决于定价能力。一家公司必须对其产品和服务有定价能力。

例如,个别金融行业有交易系统提供商,客户转换成本高,客户粘性强,因此企业的定价能力很强。

中国也有一些高档酒。没有需求问题,只有供应问题和品牌实力特别强。

这样的企业有很强的定价能力。

高质量的核心是它们不容易受到短期经济波动的影响,并且是不可替代的。

就像当前的疫情一样,很难对真正的高质量公司产生长期影响。

此外,海外投资人也非常重视ESG。在国内,我们认为最重要的是公司治理结构。

当我在选股的时候,我会把治理结构不良的公司排除在外。

我将排除所有不符合要求的公司,并将重点放在符合我们投资理念的公司上。

所以你的投资理念是追求质量。投资流程是如何围绕这个想法运作的?

李小溪我们的投资流程分为四个阶段:初始股票池、研究股票池、备选池的组合和仓位的组合。

在我们对股票泳池的研究中,最重要的一点是“专注”。我们不会研究整个市场中的3400股票个池。

我们有1100-1200个股票的库可以研究,还有200多个股票的库是真正推荐的。

我将删除许多公司,包括非法和犯罪的公司、ST公司、非流动性公司、市值太小的公司和没有卖方保险的公司。

许多没有机构利益的股票将被排除在外。

不管有多少研究人员,覆盖整个市场的股票都是没有意义的。

我们不想赚各种各样的钱,只想要符合我们投资理念的钱。

追逐所有投资机会,效果很差。

只有聚焦才能带来深度。

从结果来看,2018年,我们的研究人员推荐的个股平均回报率超过了行业平均回报率

最初的3600名股票名研究员中,有20多名研究员,每个研究员平均要看180多名,显然能量不够。

现在我们研究大约1100-1200股票个池。每个人都需要看得更少,所以学习的深度自然会提高。

这样的研究可以为投资提供强有力的支持。根据海通证券2019年的数据,华泰百瑞拥有的活跃选股产品平均回报率接近50%,三分之一的产品在同类产品中排名前10%。

华泰白锐严格禁止研究人员追求主题和交易的机会,但要求他们从1-3年的长期角度来看待投资机会。

最终必须是长期质量取胜。

短期交易和快速赚钱看起来很有趣,但它们是不可持续的。

你必须在好时机买进,在好时机卖出,这很难实现。

美国股市也是如此。从长远来看,高质量股票的回报远远超过市场。

从海外的角度来看,有些公司有长期且丰厚的回报,这种可能性很高,那么我为什么要交易呢?例如,CRO工业在全球市场上只有几个领先的垄断企业,而壕沟比制药公司要强大得多。

医疗设备是相似的。美敦力在美国可以取得巨大的成功,所以国内设备的领导者可以在国内市场复制。

医药研发和技术通常是赢家通吃的竞争模式。

假设一种药物的治愈率为80%,另一种为95%,那么医生必须使用其中的95%。

我把这种行业比作奥运冠军。从经济角度来看,奥运会只有一个冠军,没有亚军。企业只会寻找冠军,而不是亚军。

这是我对商业模式的理解。团队强调长期的投资机会。

通过工具提高研究效率和有效性

海外资产管理公司非常重视定量工具分析。在投资流程中,您将使用什么定量工具分析?

李小溪首先,我们使用了华尔街主流资产管理公司使用的FACTSET工具。我们利用该系统开发工具,帮助研究人员进行绩效归因分析,处理上市公司的基础数据。

客观系统允许每个研究人员非常清楚自己推荐个股的表现,结果完全透明和客观。

同时,我们也量化了研究人员推荐的个股的换手率和持有期。投资团队无法实施,要么是流失率太高,要么是持有期太短。

同时,只有通过客观的归因分析,研究人员才能知道哪些领域需要改进。

第二,我们最初的股票池筛选是基于我们设定的规则,通过定量工具实现自动化的。

第三,我们有一个研究平台系统,国内券商的研究成果和数据都以此为基础。

我们的研究人员利用这个平台提出投资建议,撰写研究报告,并及时与投资团队沟通。

我特别关注投资和研究平台的基础设施工具,它们提供了客观性,提高了投资和研究的效率和效果。

海外机构在过去几年积极管理投资,也将引入一些风格因素,如价值因素和质量因素。你会在投资中加入对风格因素的研究吗?

李晓希:对我来说,理解风格因素的目的是理解我对机遇的立场。

我必须站在机会的同一边,而不是相反的一边。

例如,质量因素对我来说是好的,估价因素也是。

但这并不意味着我会买最便宜的股票,而且估价也不是我买股票的唯一依据。

相反,当一个公司特别昂贵,而且它的估值远远超过它的表现时,即使有质量和增长,我们也会降低我们的地位。

这些估值极高的公司需要时间消化估值。

我们会寻找一些替代品。

也就是说,估价对我们来说是一种制衡。

我不会暴露任何一个风格因素。这种组合是选股自下而上的结果。

强势和强势是成熟市场的投资特征。

当你从华尔街回到中国时,你对中国市场的长期发展有什么看法?

李小溪的国内市场

外国投资不会在整个市场的3-4,000,股票中广泛分布,而只会在不到1,000,股票的机构中进行选择。

从长远来看,这些公司中的一些将类似于美国股票,导致领先企业的聚集效应。

人们可能认为这些领先公司今天有点贵,但它们正在成长,是资本的助推器,而不是资本的破坏者。

例如,在日本有许多银行和制造公司,它们没有增长,是资本破坏者,在很长一段时间内不能产生投资的回报。

外国投资将优先集中在高质量的成长型公司。在中国经济放缓的过程中,他们将集中在资本增加的公司,这将变得越来越昂贵。

这和美国市场一样。

这种高质量的成长型股票在美国市场已经上涨了11年。每个人都一直说他们想“看到顶端”,但他们没有。

我认为中国未来可能会出现这种高质量成长型股票的长期牛市。

如果没有增长,估值纯粹较低的公司不会创造投资的长期复利。

我认为在未来中国经济放缓期间,以下领域将会有高质量增长的机会。

首先,我们需要找到人们消费更多的领域,主要包括医疗服务、药品、食品和饮料。

其次,在经济放缓的过程中,优胜劣汰加速,行业被清理,从而增加了行业的集中度,包括家电、水泥、房地产、白酒、乳制品等。

第三,具有长期新增长势头的领域包括数据中心、软件服务、5G、新能源汽车、半导体、消费电子等。

与世界相比,中国实际上拥有一批非常高质量的公司。

在中国的消费类股中,有一些能够快速增长的大公司,这在海外是找不到的。

投资在未来很可能会集中在这批高质量的成长型股票上,并且有可能出现美国成长型股票在过去11年中表现优于价值型股票的趋势。

因此,为了在a股市场获得长期可复制和可持续的投资回报,我们需要尽可能避免短期交易机会,而是扎根基本面,谨慎选择和挖掘高质量的成长型股票,这是中国未来非常重要的趋势。

许多人认为美国股市处于泡沫之中,但你不认为美国股市已经“见顶”。你能谈谈为什么吗?

李小溪首先,大家都说美国股市存在泡沫。事实上,世界上真正最大的泡沫在哪里?世界上最大的泡沫是债券,大约17万亿美元的债券产生负回报。

美国10年期国债目前的收益率只有1.3-1.4%,而且其收益率仍远低于欧洲和日本。

如果国债收益率下降,即无风险贴现率下降,那么美国股市的估值很可能会继续。

其次,从增长的角度来看,美国经济分析局投资在全球产业链中具有竞争优势,消费行业稳定增长,未来全球产业转移趋势不可逆转。

例如,中国的工程师奖金和中产阶级奖金;这包括CRO和CMO的工业、大型消费区等。

中国有大量受过高等教育的人和中产阶级。

2)聚焦。

海外资产管理公司不会在整个市场撒网做投资。他们必须集中在大约600到1000个有选股票的池中,并集中在几个地方。

所以我们会发现这些公司会变得越来越贵。

外资约2万亿元,主要集中在股票这几个方面。

这与许多国内机构投资在整个市场推广网络的做法不同。

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